ФосАгро PHOR

ФосАгро входит в пятилетку на циклическом дне: за 2025 год выручка выросла до 573,6 млрд ₽ (+13%), скорректированная EBITDA — до 199,4 млрд ₽ (+16,9%), но уже в 1 кв. 2026 выручка упала на 17,5% (131,5 млрд ₽), EBITDA — на 58% (27,3 млрд ₽), а чистая прибыль почти обнулилась из-за дешёвых фосфатов, дорогой серы и крепкого рубля при чистом долге ~326 млрд ₽ (ND/EBITDA ~2,0х). Дивиденды фактически приостановлены: за 2025 год выплачено 273 ₽/акцию авансом, финальных рекомендаций нет. В базовом сценарии к 2031 году цены на удобрения нормализуются, рубль ослабнет, а ключевая ставка снизится с текущих 14% к ~10% и ниже, что восстановит EBITDA до ~250-280 млрд ₽ и EPS до ~1000-1100 ₽; при мультипликаторе ~7х это даёт цену около 7500 ₽. Широкий разброс сценариев отражает волатильность сырьевого цикла, долговую нагрузку и санкционные риски.

Текущая котировка 5 364 рубля отражает прохождение циклического дна маржинальности 2026 года, вызванного удорожанием сырья и временным отказом от дивидендов для финансирования Capex в объеме 70–75 млрд рублей. К 2031 году реализация пятилетнего контракта с Газпромом на серу и завершение инвестцикла позволят стабилизировать себестоимость и нарастить выпуск продукции до 13,7 млн тонн. Снижение долговой нагрузки Чистый долг / EBITDA с текущих 1,8–2,0х до уровня ниже 1,0х вернет компанию к выплате 75–100% свободного денежного потока. На фоне нормализации ключевой ставки ЦБ и ослабления рубля чистая прибыль компании способна восстановиться выше 130–140 млрд рублей, что обусловит рост капитализации до 1,15 трлн рублей.

Капитализация ФосАгро 695 млрд ₽ при цене 5 364 ₽ и чистом долге 309 млрд ₽ (2,2x EBITDA) дает EV около 1 трлн ₽, то есть примерно 6x к годовой EBITDA около 160 млрд ₽. Базовый сценарий предполагает восстановление EBITDA к 2028–2031 до 180–200 млрд ₽ после нормализации цен на серу (в 2К26 они удвоились из-за атак на химпредприятия) и снижение долговой нагрузки до 1,5x, что вернет компанию к выплате 50%+ FCF. Снижение ключевой ставки с текущих уровней к 10,5–12,5% в среднем в 2027 году и далее вниз при инфляции около 4% должно поддержать мультипликаторы российских акций. При номинальном росте около 10% годовых цена на 2031-10-11 составляет примерно 8 800 ₽, что близко к текущему таргету Велес Капитал 8 742 ₽ с горизонтом 12 месяцев. Совокупные дивиденды за пять лет оцениваю в 950 ₽ на акцию: около 60–100 ₽ за 2026 год и 150–300 ₽ в год с 2028-го.

На 2031-10-11 наиболее вероятной считаю цену 7800 ₽ без включения промежуточных дивидендов: опубликованные показатели МСФО за первое полугодие 2026 года — выручка 281,4 млрд ₽, EBITDA 60,9 млрд ₽, чистая прибыль 18,7 млрд ₽, чистый долг 309,2 млрд ₽ и капзатраты 38,3 млрд ₽ — отражают сильное давление себестоимости, которое в базовом сценарии постепенно ослабевает. Модель предполагает приближение выпуска к предусмотренным проектом стратегии 13,7 млн тонн к 2030 году, постепенное ослабление рубля и восстановление маржи EBITDA примерно до 29–30%, при инфляции около 4–5% после 2026 года и снижении ключевой ставки к 8–9%, согласующемся с направлением прогноза ЦБ. Мои расчетные параметры на 2031 год — EBITDA 250 млрд ₽, чистый долг 240 млрд ₽ и EV/EBITDA 5,0: стоимость капитала 1010 млрд ₽ на текущие 129,5 млн акций дает около 7800 ₽, причем сплиты и консолидации экономический результат не меняют. Ожидаемые дивиденды за 2026-10-11—2031-10-11 составляют отдельно 2200 ₽ на текущую акцию до налогов и без реинвестирования; выплаты моделируются с учетом свободного денежного потока и долговой нагрузки, а не как гарантированное исполнение дивидендной политики. Диапазон 3500–14500 ₽ соответствует субъективным сценарным оценкам примерно 10-го и 90-го перцентилей, а не статистически подтвержденному доверительному интервалу.

ФосАгро входит в прогнозный период ослабленной: за 1П2026 выручка составила 281,4 млрд руб. (-5,8% г/г), EBITDA около 61 млрд руб., а чистая прибыль обвалилась на 75% до 18,7 млрд руб. на фоне роста себестоимости (104,2 млрд руб. во 2кв2026 против 83,6 млрд руб. годом ранее) и процентных расходов, чистый долг вырос до 303 млрд руб. (около 2,5 EBITDA). Годовое собрание 30 июня 2026 года отказалось выплачивать дивиденды за 2025 год, что подтверждает осторожность менеджмента при слабом свободном денежном потоке. При этом цены на фосфорные удобрения держатся у многолетних максимумов, растёт экспорт в Китай, Индию и Бразилию, а ЦБ ожидает возврат инфляции к 4% и снижение ключевой ставки с текущих 14% в 2027 году. Базовый сценарий предполагает восстановление EBITDA до 165-175 млрд руб. и чистой прибыли до примерно 70 млрд руб. в 2027 году (EPS около 550 руб.), что при P/E около 10 даёт наиболее вероятную цену порядка 5700 руб., то есть умеренный рост от текущих 5364 руб.

Акции ФосАгро находятся под сильным давлением из-за четырехкратного падения чистой прибыли по МСФО в 1 полугодии 2026 года (до 18,65 млрд руб.) и обвала свободного денежного потока на 69,2% (до 12,9 млрд руб.). Главными причинами ухудшения рентабельности стали рост затрат на закупку серы и серной кислоты на 128,9% (до 41,8 млрд руб.), увеличение капитальных затрат до 38,3 млрд руб. и скачок расходов на безопасность объектов. На фоне чистого долга около 303 млрд руб., необходимости рефинансировать 136,1 млрд руб. краткосрочных обязательств и ключевой ставки ЦБ РФ на уровне 14% компания вынуждена приостановить дивидендные выплаты, направляя ресурсы на делеверидж. В отсутствие привычной дивидендной поддержки котировки лишаются главного драйвера роста на горизонте года, хотя возможная девальвация рубля и переориентация на маржинальные удобрения удержат акции от глубокого падения.

Наиболее вероятная цена PHOR на 11 октября 2027 года — 6000 ₽, примерно на 12% выше заданных 5364 ₽; дивиденды в эту цену не включены, расчёт выполнен на текущие приблизительно 129,5 млн акций с нейтральной поправкой на возможные сплиты и консолидации. По опубликованным результатам МСФО за первое полугодие 2026 года выручка составила 281,4 млрд ₽, чистая прибыль — 18,7 млрд ₽, а чистый долг на конец июня — около 309,2 млрд ₽: восстановление квартальной маржи пока не устраняет долговые ограничения. Капзатраты за полугодие около 38,3 млрд ₽ и продолжение модернизации мощностей ограничивают свободный денежный поток, поэтому моя оценка фактически выплаченных за прогнозный период дивидендов составляет только 100 ₽ на акцию. Базовый сценарий учитывает прогноз ЦБ средней ключевой ставки 10,5–12,5% и инфляции 4% в 2027 году, однако предполагает лишь частичное восстановление прибыльности из-за дорогой серы и возможного снижения цен на фосфаты. Моя оценка опирается на прогнозную годовую скорректированную EBITDA около 180 млрд ₽, мультипликатор EV/EBITDA 6,0 и чистый долг около 303 млрд ₽ на дату оценки уже после ожидаемых выплат; диапазон 3900–8200 ₽ соответствует субъективным сценариям примерно 10-го и 90-го перцентилей, а не статистически откалиброванному интервалу.